公司在廣西市場的渠道已經(jīng)覆蓋到鄉(xiāng)鎮(zhèn)。廣西省近幾年乳品消費增長率約20-30%，乳制品產(chǎn)量2010年增長22%，2011年1到10月同比增長31%。公司從去年到今年前三季度廣西的銷售增長率一直在20%以上，在廣西的市場占有率不到30%，隨著渠道的做深做細，份額還可繼續(xù)提升。因此，基于廣西整體的市場增長速度和公司市場份額的上升潛力，預計2012-2013年公司在廣西仍可維持20%以上的銷售增長。

    云南方面，在控股來思爾后，公司對其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進行了調(diào)整，下半年新增水牛奶和常溫奶兩條生產(chǎn)線，逐步提高水牛奶和常溫奶占比，利用皇氏品牌和常溫奶鋪貨快的特點，搶占市場份額。此外，借助來思爾已有渠道，皇氏也可將本部產(chǎn)品推入云南市場。來思爾理論產(chǎn)能150噸/天，從已有銷量推算，目前的產(chǎn)能利用率不到50%。隨著產(chǎn)能釋放，預計明年來思爾的收入增長可達50%。

    皇氏甲天下食品明年可貢獻利潤

    公司在2010年底收購皇氏甲天下食品公司71%的股權(quán)，其主要產(chǎn)品是酸奶加少量糕點食品。甲天下食品今年4月份開始投產(chǎn)，8月份正常運營，理論產(chǎn)能為50噸/天。如果按平均日產(chǎn)能35噸，正常運轉(zhuǎn)150天，酸奶及乳品銷售均價8000元/噸計算，預計公司今年貢獻收入4200萬，盈利仍有難度。明年按45噸/天，生產(chǎn)300天計算，則全年可貢獻收入1.1億，實現(xiàn)利潤約1200萬。

    摩拉菲爾布局2013

    摩拉菲爾水牛奶是公司的高端明星產(chǎn)品，今年6月7月登陸上海北京市場，9月基本完成鋪貨。今年是摩拉菲爾的布局年，市場仍然處在培育和推廣階段，預計全年能為公司貢獻2000-3000萬左右的收入，占總收入的4%-5%。雖然摩拉菲爾毛利率很高可達50%以上，但長距離運輸和商超較高的營銷成本都會限制該產(chǎn)品的盈利能力。按照公司的規(guī)劃，今明兩年摩拉菲爾的目標是在省外市場站穩(wěn)腳跟，2013年成為有影響力的品牌并貢獻業(yè)績。

    盈利預測及評級

    我們認為公司明年的收入增長主要將來自廣西和云南市場，常溫奶是主要動力。隨著公司對來思爾整合的完成，云南的增長速度將大于廣西。2013年摩拉菲爾高端水牛奶有望為公司貢獻業(yè)績，但2012年仍將處于布局階段。預測2011-2013年EPS為0.31元、0.43元、0.52元，對應市盈率為54、39、32倍。維持“增持”評級。